تأثیر معیارهای ارزیابی عملکرد بر بازده ساالنه سهام در مراحل چرخه عمر شرکت

Transcript

1 ISSN: فصلنامه مطالعات مدیریت و حسابداری دوره 3 شماره 2 تابستان 1396 صفحات تأثیر معیارهای ارزیابی عملکرد بر بازده ساالنه سهام در مراحل چرخه عمر شرکت 2 رضا دهقانی *1 و سمیرا گریوانی 1 *دانشجوی کارشناسی ارشد حسابداری مؤسسه آموزش عالی سناباد گلبهار )نویسنده اصلی و مسئول مکاتبات(. Reza.dehghani69@yahoo.com 2 دانشجوی کارشناسی ارشد حسابداری مؤسسه آموزش عالی سناباد گلبهار چکیده رویکردهای حسابداری اقتصادی و تلفیقی اهم رویکردهای ارزیابی عملکرد شرکتها هستند. از آنجاییکه ارزیابی عملکرد شرکتها در تصمیمگیریهای اقتصادی اهمیت بسزایی دارد معیارها و روشهای مختلفی برای ارزیابی آنها تعریف گردیده است. اما بازده سهام را میتوان با اهمیتترین معیار تصمیمگیریهای اقتصادی دانست. در این پژوهش به بررسی تأثیر معیارهای ارزیابی عملکرد بر بازده ساالنه سهام در مراحل چرخه عمر شرکت پرداخته شده است. برای این منظور نمونهای متشکل از 122 شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران برای دوره 5 ساله انتخاب شد. تحلیل رگرسیون چند متغیره از طریق استفاده از دادههای تابلویی و استفاده از روش اثرات ثابت بر روی داده های مستخرج از صورت های مالی شرکت های نمونه نشان داد که ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده ارزش افزوده بازار و نسبتکیوتوبین در مراحل بلوغ و افول از مراحل چرخه عمر شرکت بیشترین و کمترین تأثیر را بر بازده ساالنه سهام داشتهاند. واژههای کلیدی: ارزیابی عملکرد بازده سهام معیارهای اقتصادی ارزیابی عملکرد چرخه عمر شرکت. 299

2 1. مقدمه اهداف حسابداری و گزارشگری مالی بیشتر برخاسته از نیاز های اطالعاتی استفادهکنندگان برون ساازمانی اسات. هادف اصلی گزارشگری مالی بیان وضعیت مالی و عملکرد واحد تجاری برای اشخاص بیرون از واحد تجاری بارای کماب باه آناان در اتخاذ تصمیمهای مالی است. یکی از مهمترین انگیزههای افراد برای سرمایه گذاری کسب ساود و ثاروت اسات. ایجااد ارزش و افزایش ثروت سهامداران در بلندمدت از جمله اهداف بنگاههای اقتصادی نیز به شمار میرود و افازایش ثاروت تنهاا در نتیجاه عملکرد مطلوب حاصل خواهد شد. هدف اصلی هر بنگاه اقتصادی ایجاد ارزش برای مالکان آن است. به طور یقین هدف سرمایه گذاران از سرمایهگذاری در یب شرکت کسب بازدهی متناسب با سرمایهگذاری انجام شده است. اگر شرکت با سازمان در ایجاد ارزش موفق باشد نه تنها سرمایهگذاری و افراد داخلی شرکت بلکه در سطح وسیعتر جامعه نیز از ایان ارزش منتفاع میشاود با توجه به اینکه سهامداران و اعتبار دهندگان منابع مالی محدود خود را به بنگاههاای اقتصاادی تخصایی میدهناد ارزیاابی عملکرد بنگاههای اقتصادی نیازمند شناخت معیارها و شاخیهای ارزیابی عملکارد اسات )ژو و ژانا 2008(. اماروزه نقاش بسیار حساس و کلیدی شرکتهای بزرگ و توسعه یافته در ساختار اقتصاد کشورها بر کسی پوشایده نیسات. ایان شارکت هاا بعنوان پایههای اصلی اقتصاد کشورها حجم زیادی از منابع اقتصاادی نظیار سارمایه نیاروی کاار ماواد اولیاه و نیاروی کاار مدیریتی را به مصرف میرسانند و در مقابل با توجه باه حجام تولیاد و فاروش نقاش بسایار مهمای را در توساعه و پیشارفت اقتصادی به عهده دارند. به همین دلیل بحث درباره شرکت و مباحث مربوط به آن مورد توجه نظریه پردازان و محققاان علام اقتصاد و کلیه شاخههای علوم کاربردی قرار گرفته و در این راستا تحقیقات فراوانی انجام شده است. از بین موضاوعات مختلاف مربوط به شرکتها ارزیابی عملکرد مدیران و ارزشیابی شرکتها نقش ویژهای دارند. ارزیابی عملکرد شارکتهاا از مهام تارین موضوعات مورد توجه سرمایهگذاران اعتبار دهندگان دولت و مدیران است و پایه بسیاری از تصمیمگیریهای داخل و خارج از سازمان است. در انتخاب بهترین روش از میان روشهای مختلف ارزیابی عملکرد شارکت هاا بایاد دقات کاافی شاود. ارزیاابی عملکرد بیانگر میزان موفقیت شرکتها در دسترسی به اهدافشان است. در نتیجه حقوق و پاداش مدیران این شارکت هاا بایاد متناسب با عملکرد آنها باشد. عملکرد شرکتها نیز رابطه تنگاتنگی با هدف آنها دارد. اصوال عملکرد باا هادف رابطاه مساتقیم دارد. از دیدگاه نظریههای سنتی اگر مدیران شرکت ها بتوانند سود و یاا ارزش شارکت خاود را باه حاداکرر برساانند. در ایان صورت با دست یافتن به هدف شرکت دارای عملکرد مطلوب و مناسبی هستند. در نظریههای نوین اصوال برای شارکت هادفی تعیین نمیشود بلکه هدف طرفین قراردادها این است که منافع خود را به حداکرر برسانند. عدم بکاارگیری معیارهاای صاحیح برای تعیین ارزش شرکتها و ارزیابی عملکرد آنها باعث میشود ارزش و قیمت سهام آنها بیشتر و یا کمتر از ارزش واقعی آنها ارزشگذاری شود و عواقب ارزشیابی نادرست میتواند منجر به ضرر و زیان عدهای از شرکتها و افراد ذینفع ذی عالقاه و ذی حق و سود فراوان عدهای دیگر از آنها شود)چان و همکاران 2009(. هدف پژوهش حاضر بررسی تأثیر معیارهای ارزیابی عملکرد بر بازده ساالنه سهام در مراحل چرخه عمر شرکت میباشد. 2. ادبیات مرتبط با موضوع و مروری بر پیشینه پژوهش یکی از اهداف گزارشگری مالی فراهم کردن اطالعات الزم برای تفسایر وضاعیت و ارزیاابی تاوان ساودآوری بنگاههاای اقتصادی است. از سوی دیگر سرمایهگذاران نیز به دنبال حداکرر کردن ثروت خود هساتند. بارای تفسایر وضاعیت بنگاههاای اقتصادی از اطالعات مختلفی استفاده میشود. از عمادهتارین ایان اطالعاات وضاعیت صانعت ترکیاب ساهامداران مادیریت اطالعات داخلی ترکیب تولید بازار محصول و اطالعات حسابداری هستند. بیشتر سرمایه گذاران با این سؤال مواجه هستند که بکارگیری کدامیب از اطالعات مزبور میتواند آنان را در تصمیمگیری بهینه کمب کند تصمیمی که به حاداکرر شادن ثاروت سرمایه گذاران منجر شود. صورتهای مالی و یادداشت های همراه آن از مهمترین منابع اطالعاتی سرمایهگاذران بارای تفسایر وضعیت یب بنگاه اقتصادی هستند. فرآیند حسابداری مجموعه اطالعات مربوط به فعالیت نتایج عملیات و هم چنین مناابع و مصارف وجوه نقد شرکت را برای دوره مالی یب ساله فراهم میکند. سرمایهگذاران و تحلیلگران مالی با استفاده از این اطالعات میتوانند به وضعیت واحد اقتصادی پی ببرند )راماودا و همکااران 2006(. در دهاههاای هفتااد و هشاتاد مایالدی تحقیقاات 300

3 گستردهای در مورد استفاده از اطالعات حسابداری انجام گرفت. این پژوهشها بر دو گروه سرمایهداران و تحلیلگران مالی تأکید داشتند. در این پژوهشها میزان استفاده این دو گروه از اطالعات حسابداری برای ارزیابی عملکرد یب واحاد اقتصاادی بررسای شد. محققین مختلف پژوهشهای وسیعی در مورد استفاده از اطالعات حسابداری توسط تحلیلگران مالی انجام دادناد. قرنهاا پیش اقتصاددانان دریافتند شرکتها باید به ارزشی بیش از هزینه سرمایه خود دست یابند. این مفهوم تحت عناوین گونااگونی از جمله سود باقی مانده بکار گرفته شد. سود باقی مانده نیز تبدیل به معیاری برای اندازهگیری عملکرد بنگاههای اقتصادی شد )ژو و ژان 2008(. امروزه نقش بسیار حساس و کلیدی شرکتهای بزرگ و توسعه یافته در ساختار اقتصاد کشورها بار کسای پوشیده نیست. این شرکتها بعنوان پایههای اصلی اقتصاد کشورها حجم زیادی از منابع اقتصادی نظیار سارمایه نیاروی کاار مواد اولیه و نیروی کار مدیریتی را به مصرف میرسانند و در مقابل با توجه به حجم تولید و فاروش نقاش بسایار مهمای را در توسعه و پیشرفت اقتصادی به عهده دارند. به همین دلیل بحث درباره شارکت و مباحاث مرباوط باه آن ماورد توجاه نظریاه پردازان و محققان علم اقتصاد و کلیه شاخههای علوم کاربردی قرار گرفته و در این راستا تحقیقات فراوانی انجام شاده اسات. از بین موضوعات مختلف مربوط به شرکتها ارزیابی عملکرد مدیران و ارزشیابی شرکتها نقش ویژهای دارناد. ارزیاابی عملکارد شرکتها از مهم ترین موضوعات مورد توجه سرمایهگذاران اعتبار دهندگان دولت و مدیران اسات و پایاه بسایاری از تصامیم گیریهای داخل و خارج از سازمان است. در انتخاب بهترین روش از میان روشهای مختلف ارزیابی عملکرد شرکتها باید دقات کافی شود. ارزیابی عملکرد بیانگر میزان موفقیت شرکتها در دسترسی به اهدافشان است. در نتیجه حقاوق و پااداش مادیران این شرکتها باید متناسب با عملکرد آنها باشد. عملکرد شرکتها نیز رابطه تنگاتنگی با هدف آنها دارد. اصوال عملکرد باا هادف رابطه مستقیم دارد. از دیدگاه نظریههای سنتی اگر مدیران شرکتها بتوانند سود و یا ارزش شرکت خود را به حداکرر برسانند. در این صورت با دست یافتن به هدف شرکت دارای عملکرد مطلوب و مناسبی هستند. در نظریههای نوین اصوال برای شارکت هدفی تعیین نمیشود بلکه هدف طرفین قراردادها این است که منافع خود را به حداکرر برساانند. عادم بکاارگیری معیارهاای صحیح برای تعیین ارزش شرکت ها و ارزیابی عملکرد آنها باعث میشود ارزش و قیمت سهام آن ها بیشتر و یاا کمتار از ارزش واقعی آنها ارزشگذاری شود و عواقب ارزشیابی نادرست میتواند منجار باه ضارر و زیاان عادهای از شارکتها و افاراد ذینفاع ذیعالقه و ذیحق و سود فراوان عدهای دیگر از آنها شود)زایما و ترکی 2004(. برای ارزیابی عملکرد شرکت ها از رویکردهای مختلفی استفاده میشود که هر یب از توانایی ها و کمبودهایی دارند. همچنین دسته بنادیهای مختلفای بارای ایان معیارهاا صورت گرفته است از جمله معیارهای تعیین ارزش شرکت و عملکرد مدیران را در دو دسته طبقه بندی کارده اناد. دساته اول تحت عنوان مدلهای حسابداری و دسته دیگر تحت عنوان مدلهای اقتصادی مطار شاده اسات. در مادل حساابداری ارزش سهام یب شرکت از حاصل ضرب دو عدد بدست میآید. عامل اول سود شرکت و عامل دوم ضریب تبدیل سود باه ارزش اسات در مدل اقتصادی ارزش یب شرکت تابعی از قدرت کساب ساود داراییهاای موجاود و سارمایه گاذاریهای باالقوه آن و ماباه التفاوت نرخ بازده و هزینه سرمایه شرکت است. در مدل حسابداری ارزش یب شرکت تابعی از معیارهای مختلفای نظیار ساود سود هر سهم نرخ رشد سود بازده حقوق صاحبان سهام ارزش دفتری جریانهای نقدی ساود تقسایمی و عرضاه و تقاضاای سهام است )دسای و همکاران 2007(. یان و همکااران) 2001 ( شااخیهای ارزیاابی عملکارد شارکت هاا را در پانج گاروه شاخیهای سود باقی مانده شاخیهای مربوط به اجزای سود باقی مانده شاخیهای مبتنی بر باازار شااخیهای سانتی و شاخیهای مبتنی بر وجوه نقد طبقه بندی کردند. شاخیهای سود باقی مانده شاخیهایی هستند که هزینه سرمایه در آنها در نظر گرفته شده است. از جملاه ایان شااخی هاا میتاوان باه ارزش افازوده نقادی و ارزش افازوده اقتصاادی اشااره کارد. شاخیهای مربوط به اجزای سود باقی مانده همان اجزای سود هستند که هزینه ی سرمایه در آنها لحاظ نشده اسات. از ایان میان میتوان به سود قبل از بهره و مالیات سود قبل از بهره و مالیات و استهالک سود قبل از اقالم غیر مترقبه سود عملیااتی پس از مالیات و نرخ بازده داراییها اشاره کرد. شاخیهای مبتنی بر بازار شاخیهایی هستند کاه از باازار سارمایه باه دسات میآیند و از میان این شاخی ها میتوان به باازده ماازاد و باازده سااالنه ساهام اشااره کارد. طرفاداران نظریاههای سانتی در حسابداری به مطلوبیت اطالعات تاریخی اعتقاد دارند و بر این باورند که این اطالعات بهتر میتواند گویای بساتر تااریخی بنگااه 301

4 اقتصادی باشد. از جمله این شاخیهای سنتی میتوان به سود خالی سود عملیاتی سود هر سهم و سود قبل از کسر مالیاات به فروش اشاره کرد. شاخیهای مبتنی بر وجوه نقد بر مبنای نقدی هستند. از جمله این شاخی ها میتوان باه باازده نقادی سرمایه گذاری ها و جریانهای نقدی عملیاتی اشاره کرد. با مطالعه مطالعات مرتبط بت موضوع حاضر دریاافتیم کاه دی جای امیل و همکاران )2013( در پژوهش خود به بررسی تأثیر سرمایه فکری بر بازده سهام در شرکت های کشور اندونزی پرداختند. نتایج این پژوهش حاکی از عدم تأثیر سرمایه فکری بر بازده سهام بود. لطیف و همکاران )2012( در پژوهشی کاارایی سارمایه فکری و عملکرد شرکتها در کشورهای در حال توسعه )مقایسه بانب های اسالمی و معمولی( را در پاکستان انجام دادند. نتایج حاصل از این پژوهش حاکی از ارتباط معنی داری بین بازده سرمایه انسانی و تقریبا همه متغیرهای عملکرد بانبهای اساالمی و ارتباط معنی داری میان سرمایه بهره وری و متغیرهای عملکارد در ماورد بانبهاای معماولی باود. ماادیتینوس و همکااران )2012( در پژوهش خود رابطه میان سرمایه فکری ارزش بازار سهام و عملکرد مالی را مورد بررسی قرار دادند. نتاایج حاصال از این پژوهش بیانگر رابطه مربات و معنای داری میاان سارمایه فکاری ارزش باازار ساهام و عملکارد ماالی شارکت هاا باود. مادیتینوس و همکاران )2009( پژوهشی به منظور مدلسازی معیارعای عملکرد مبتنی بر ارزش و حسابداری جهت تبیین بازده سهام شرکت ها را در بازار سرمایه یونان انجام دادند. معیارهای عملکاردی مبتنای بار ارزش منتخاب در ایان پاژوهش ارزش افزوده اقتصادی و ارزش افزوده بازار و معیارهای عملکردی مبتنی بر داده های حسابداری سود هر سهم نرخ بازده دارایی هاا و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام بوده و نتایج آنها حاکی از این امر بود که توان سود هر سهم در توضیح باازده ساهام بیشاتر از ارزش افزوده اقتصادی و سایر معیارهای سنتی مورد بررسی بود. لی و همکاران )2009( در پژوهشای باه منظاور انادازه گیاری ارزش آفرینی ناشی از سرمایه گذاری در فن آوری اطالعات از معیارهای عملکرد نوین و سنتی استفاده نمودند. نتاایج پاژوهش انها نشان داد که سرمایه گذاری در فن آوری اطالعات دارای رابطه ثبت و معناداری با ارزش افزوده اقتصادی نرخ بازده فاروش و نرخ بازده حقوق صاحبان سهام است. باکر و وارگلر )2006( چگونگی تأثیر گرایشهاای احساسای سارمایه گاذاران بار باازده مقطعی سهام را مورد مطالعه قرار دادند. بر اساس یافته های آنها هنگامی که شاخی اول دوره گرایش های احساسی در ساطح پایین می باشد بازده سهام شرکت های کوچب تازه تأسیس پرنوسان غیر سودده فاقد سود تقسیمی مساتعد رشاد و دچاار بحرانهای مالی باال اشد و برعکس. این موضوع بیانگر این است که چنین سهامهایی در دوران نزولی گارایش هاای احساسای سرمایه گذاران بطور نسبی کمتر از واقع قیمت گذاری می شوند. 4. فرضیه های پژوهش فرضیه اول: تأثیر ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده بر بازده ساالنه سهام در مرحله رشد نسبت به مرحله ظهور بیشتر است. فرضیه دوم: تأثیر ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده بر بازده ساالنه سهام در مرحله بلوغ نسبت به مرحله رشد بیشتر است. فرضیه سوم: تأثیر ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده بر بازده ساالنه سهام در مرحله افول نسبت به مرحله رشد کمتر است. فرضیه چهارم: تأثیر ارزش افزوده بازار شرکت بر بازده ساالنه سهام در مرحله رشد نسبت به مرحله ظهور بیشتر است. فرضیه پنجم: تأثیر ارزش افزوده بازار شرکت بر بازده ساالنه سهام در مرحله بلوغ نسبت به مرحله رشد بیشتر است. فرضیه ششم: تأثیر ارزش افزوده بازار شرکت بر بازده ساالنه سهام در مرحله افول نسبت به مرحله رشد کمتر است. فرضیه هفتم: تأثیر نسبتکیوتوبین شرکت بر بازده ساالنه سهام در مرحله رشد نسبت به مرحله ظهور بیشتر است. فرضیه هشتم: تأثیر نسبتکیوتوبین شرکت بر بازده ساالنه سهام در مرحله بلوغ نسبت به مرحله رشد بیشتر است. فرضیه نهم: تأثیر نسبتکیوتوبین شرکت بر بازده ساالنه سهام در مرحله افول نسبت به مرحله رشد کمتر است. 5. روش شناسی پژوهش این پژوهش از نظر ماهیت و روش توصیفی و از نظر هدف پژوهشی کاربردی بوده و از آنجایی کاه در پاژوهش حاضار وضعیت موجود متغیر ها با استفاده از جمع آوری اطالعات از طریق اطالعات گذشته مورد تحلیل و بررسی قرار گرفته است در ردیف مطالعات توصیفی- عل ی گنجانده میشود. در پژوهش حاضر برای گاردآوری اطالعاات ماورد نیااز از دو ساری اطالعاات استفاده میشود: دسته اول اطالعات مربوط به ادبیات پژوهش می باشد که به روش کتابخانهای و با مراجعه به ساایتها متاون 302

5 و مطالعات مربوط انجام شده است. دسته دوم اطالعات دادههای مربوط به پژوهش میباشند که با توجه به پسرویدادی باودن به روش کتابخانهای بوده و با مراجعه به سایت کودال و سایر سایتهای بورسی اطالعات مورد نیاز جمع آوری خواهد شد. ابازار گردآوری اطالعات در این پژوهش سایتهای سازمان بورس اوراق بهادار تهران میباشد. پس از استخراج دادههای الزم پیرامون متغیرهای پژوهش از طریق صورت های مالی شرکتهای نمونه با انجام آزمونهای مختلف بر روی حجم نمونه انتخابی نتاایج بدست آمده به کل جامعه تعمیم داده خواهد شد. قلمرو زمانی پژوهش حاضر دوره زماانی پانج سااله میباشاد. علت انتخاب دوره حاضر این موضوع می باشد که همه دادههای مورد نیاز پژوهش و اطالعات شرکتهاای ماورد مطالعاه قابال دسترسی است. برای دستیابی به نتایج قابل اتکا شرکتهایی که پس از سال 1390 وارد بورس شده یا در طی دوره پاژوهش از بورس خارج شدهاند در جامعه آماری قارار نگرفتناد. افازون بار ایان بارای حصاول باه نموناه آمااری مطلاوب از روش حاذف سیستماتیب استفاده شده است. که پس از نمونه گیری فوق تعداد 122 شرکت بعنوان نمونه آماری در نظر گرفته شد. 6- متغیرهای پژوهش و شیوه اندازهگیری آنها.1.6 بازده ساالنه سهام منظور از بازده کل مجموعه مزایای است که در طول سال به سهم تعلق میگیرد. برای محاسبه بازده سهام از رابطاه )1( استفاده می شود: رابطه )1( که در این رابطه: : نرخ بازده سهم شرکت : منافع مالکیت سهم شرکت در دوره در دوره : قیمت سهم شرکت در دوره : قیمت سهم شرکت )سود نقدی هر سهم( و α: درصد سهام جایزه شرکت می باشد. در دوره 2.6. ارزش افزوده اقتصادی ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده استاندارد شده از طریق رابطه زیر بدست می که در رابطه فوق: ساود خاالی عملیااتی پاس ازکسار مالیاات C :NOPAT شرکت میباشد. آید. REVA = NOPAT )C M Capitalt-1) ارزش دفتری حقوق صاحبان سرمایه ابتدای دوره : نارخ هزیناه سارمایه و :Mcapital ارزش باازار دارایایهاای 3.6. ارزش افزوده بازار ارزش افزودهی بازار از تفاوت بین ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام و ارزش بازار سهام بدست میآید.برای محاسبه این متغیر از رابطه )4( استفاده می شود. رابطه )4(.4.6 شود: که در این رابطه: : ارزش افزوده بازار شرکت j در سال t و نسبت کیوتوبین : ارزش بازار سهام شرکت j در سال t می باشد. کیوتوبین در واقع نسبت ارزش بازار سهام شرکت به ارزش دفتری داراییها منهای بدهی است که به صورت زیر بیان می 303

6 در این رابطه: :Q-TOBIN نسبتکیو توبین :MVA ارزش بازار سهام و :BV ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام می باشد اندازه شرکت اندازه شرکت عبارت است از لگاریتم مجموع دارایی ه یا 4.8. درجه اهرمی در پژوهش حاضر اهرم مالی از رابطه زیر بدست می آید عمر شرکت شرکت در پایان سال. عمر یب شرکت از لگاریتم تعداد ماه های فعالیت آن بدست می آید نرخ بازده دارایی ها نرخ بازده داراییها از نسبت سود خالی به جمع کل داراییها بدست میآید نسبت جریان های نقدی مبلغ مربوط به جریان ه یا رابطه زیر قابل محاسبه است. کل بدهیها کل داراییها سود خالی کل داراییها LEV = ROA = نقدی از طریق مراجعه به صورت جریان وجوه نقد قابل استخراج است. در اداماه نسابت ماذکور از جریان های نقدی حاصل از فعالیت های عملیاتی کل داراییها CFO =.7 رابطه: مدل تحلیلی پژوهش برای آزمون فرضیه های پژوهش از مدل رگرسیونی زیر استفاده می گردد: R = b + b REVA + b MVA + b * Q - Tobin + b * SIZE + b * LEV + b * AGE + b * ROA + b * CFO + e که در این it 0 1 it 2 it 3 it 7 it 8 it 9 it 10 it 11 it it :R بازده سهام شرکت REVA : ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده :MVA ارزش افزوده بازار Q-TOBIN : نسبت کیوتوبین :SIZE اندازه شرکت :LEV اهرم مالی :AGE عمر شرکت :ROA نرخ بازده دارایی ها :CFO نسبت جریان های نقدی میباشد. 8. یافته های پژوهش آزمون نرمال بودن جمالت خطای مدل فرضیههای پژوهش برای بررسی نرمال بودن دادههاا از آزماون جاارک بارا در محایط نارم افازاری ایویاوز اساتفاده شاده اسات. نتاایج آزماون مذکور در نگاره 1 ارائه شده است. متغیر ها مدل فرضیه های پژوهش نماد نگاره 1: نتایج آزمون آزمون نرمال بودن جمالت خطای مدل فرضیههای پژوهش آماره جارک برا احتمال آماره جارک - برا چولگی کشیدگی Resid 1 304

7 باا توجاه باه آنکاه احتماال آمااره جاارک بارا بیشاتر از ساطح خطاای %5 باوده و مقادار چاولگی و کشایدگی در باازه بهینااه 3 و 3- قاارار دارد میتااوان نتیجااه گرفاات جمااالت خطااای ماادل فرضاایههای پااژوهش دارای توزیااع نرمااال میباشند بررسی همخطی میان متغیرهای مستقل و کنترلی پژوهش نتایج بررسی همخطی میان متغیرهای مستقل و کنترلی پژوهش در نگاره 2 نشان داده شده است. نگاره 2: بررسی همخطی میان متغیرهای مستقل و کنترلی پژوهش متغیر های مستقل و کنترلی نماد تلرانس آمارههای همخطی عامل تورم واریانس REVA MVA Q-TOBIN SIZE LEV AGE ROA CFO با توجه به آنکاه مقادار تلارانس در هماه متغیرهاا بیشاتر از 0/2 باوده و مقادار عامال تاورم واریاانس کمتار از پانج قرار میباشد لذا میتوان نتیجه گرفت که میان متغیرهای مستقل و کنترلی پژوهش همخطی وجود ندارد آزمون واریانس ناهمسانی 3 بیان شده است. 1 اساتفاده شاده اسات و نتاایج در نگااره در پاژوهش حاضار بارای تشاخیی واریاانس ناهمساانی از آزماون وایات نام آزمون وا تی نگاره 3: بررسی واریانس ناهمسانی متغیرهای پژوهش آماره وایت درجه آزادی )3 203( احتمال آماره وایت نتاایج باه دسات آماده حااکی از آن اسات مقادار احتماال آزماون ماذکور بیشاتر از ساطح خطاای %5 اسات لاذا حاکی از همسانی واریانس بوده و مالحظه شد که مشکل ناهمسانی واریانس وجود ندارد آزمون چاو و هاسمن قبال از آزما ون فرضاایههای پااژوهش با ه انتخاااب الگا وی رگرساایونی مناسااب پرداختا ه شااده اسات. در مرحلااه نخست با اساتفاده از آزماون چااو باه انتخااب الگاوی دادههاای تلفیقای در برابار دادههاای تاابلویی پرداختاه شاده اسات. نتیجه آزمون مذکور در نگاره 4 نشان داده شده است. نگاره 4: انتخاب الگوی دادههای تابلویی در مقابل دادههای تلفیقی در فرضیههای پژوهش نام آزمون اف لیمر آماره چاو درجه آزادی احتمال آماره چاو ) ( White Test 305

8 بر طبق دادههای نگااره فاوق مقادار احتماال آمااره چااو کمتار از ساطح خطاای %5 میباشاد. لاذا الگاوی مناساب بارای فرضایههای پاژوهش اساتفاده از روش دادههاای تاابلویی میباشاد. باه دلیال انتخااب مادل دادههاای تاابلویی در برابر دادههای تلفیقی باه منظاور انتخااب الگاوی اثارات ثابات در برابار الگاوی تصاادفی جهات انجاام رگرسایون دادههاای ترکیبی از آزمون هاسمن استفاده شده و نتیجه آزمون مذکور در نگاره 5 نشان داده شده است. نگاره 5: انتخاب الگوی اثرات ثابت در مقابل اثرات تصادفی در در فرضیههای پژوهش نام آزمون آماره کای دو درجه آزادی احتمال کای دو هاسمن همانگوناه کاه مشاخی اسات مقادار احتماال آمااره آزماون هاسامن کمتار از ساطح خطاای %5 میباشاد. لاذا استفاده از الگوی ثابت در برابر الگوی اثرات تصادفی در فرضیههای پژوهش تأیید میگردد آزمون فرضیههای پژوهش آزمون فرضیههای گروه اول پژوهش مدل رگرسیو ین اثرات ثابت فرضیه ه یا مذکور در نگاره 6 به نمایش گذاشته شده است. نگاره 6: مدل رگرسیونی اثرات ثابت فرضیه های پژوهش مرحله رشد مرحله ظهور Variable Coefficient t- Statistic t- Prob Variable Coefficient t- Statistic t- Prob REVA REVA MVA MVA Q-TOBIN Q-TOBIN SIZE SIZE LEV LEV AGE AGE ROA ROA CFO CFO R 2 Adjusted R 2 F-Prob D-W R 2 Adjusted R 2 F-Prob D-W مرحله افول مرحله بلوغ Variable REVA MVA Q-TOBIN SIZE LEV AGE ROA CFO R Coefficient Adjusted R t- Statistic F-Prob t- Prob D-W 1.95 Variable REVA MVA Q-TOBIN SIZE LEV AGE ROA CFO R Coefficient Adjusted R t- Statistic F-Prob t- Prob D-W 1.99 بر اسااس ضاریب تعیاین تعادیل شاده مادلهای رگرسایونی در مراحال مختلاف چرخاه عمار ایان نکتاه حاصال میشاود که بیشترین و کمتارین مقادار توضایح دهنادگی باازده سااالنه ساهام توساط متغیرهاای مساتقل در مراحال بلاوغ و افاول توضایح داده مای شاود. بادین صاورت کاه در مرحلاه بلاوغ %62 و در مرحلاه افاول %25 تغییارات باازده سااالنه ساهام توساط تغییارات متغیرهاای مساتقل توضایح داده میشاود. در اداماه جهات آزماون فرضایه هاای پاژوهش از آزماون تای مقایسه ای استفاده شده و نتایج در نگاره 7 تبیین شده است. 306

9 فرضیه اول نگاره : 7 نتایج آزمون فرضیههای پژوهش مرحله چرخه عمر رشد نسبت به ظهور آماره تی مقایسه ای سطح معنی داری بلوغ نسبت به رشد دوم افول نسبت به بلوغ سوم چهارم رشد نسبت به ظهور بلوغ نسبت به رشد پنجم افول نسبت به بلوغ ششم هفتم رشد نسبت به ظهور بلوغ نسبت به رشد هشتم افول نسبت به بلوغ نهم بر اسااس اطالعاات منادرج در نگااره فاوق ایان نتیجاه حاصال مای گاردد کاه میازان تاأثیر پاذیری باازده ساهام از ارزش افازوده اقتصاادی تعادیل شاده ارزش افازوده باازار و نسابت کیوتاوبین در مراحال مختلاف چرخاه عمار باا یاب دیگار تفاوت معناداری دارد. از طارف دیگار باا بارازش مادل هاای رگرسایونی طباق اطاالع نگااره 6 ایان نتیجاه حاصال گردیاد کاه تاأثیر ارزش افازوده اقتصاادی تعادیل شاده ارزش افازوده باازار و نسابت کیوتاوبین بار باازده ساهام در مرحلاه رشاد نسبت به مرحله ظهور و در مرحلاه بلاوغ بیشاتر از مرحلاه رشاد و در مرحلاه افاول کمتار از مرحلاه بلاوغ اسات کاه یافتاه های فوق در راستای فرضیه های پژوهش بوده و حاکی از تأیید آنها دارد. نتیجه گیری و پیشنهادات در طی انجام پژوهش با بررسی منابع اطالعاتی مرتبط با موضوع پژوهش و با توجه به نتاایج دساتاوردهاای تحقیاق حاضار پیشنهاد هایی مورد توجه قرار گرفته است که بشر زیر تبیین می گردند: بر اساس نتایج پژوهش متغیرهای مزبور شامل ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده ارزش افزوده بازار و نسبت کیوتوبین بار بازده ساالنه سهام تأثیر مربت و معنادار داشته اند. بعبارت دیگر با بهبود ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده ارزش افزوده بازار و نسبت کیوتوبین شرکت های نمونه بازده ساالنه سهام آنها نیز بصورت معناداری افزایش می یابد. بر اساس نتایج حاصاله باه مدیران واحدهای تجاری پیشنهاد می گردد از طریق نگهداشتن میزان نسبت ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده ارزش افازوده بازار و نسبت کیوتوبین شرکت های تحت کنترل خود بازده ساالنه سهام واحدهای تجاری را بهبود بخشند. به سرمایه گاذاران پیشنهاد می گردد که شرکت های هدف را بر اساس میزان ارزش افزوده اقتصادی تعادیل شاده ارزش افازوده باازار و نسابت کیوتوبین رتبه بندی نموده و در واحدهای اقدام به فعالیت های سرمایه گذاری نمایند که واحاد تجااری ماذکور از نظار ایان نسبت ها در سطح باالیی قرار داشته باشد. در نهایت به محقق دانشگاهی پیشنهاد می گردد در بررسی عوامل ماؤثر بار باازده ساالنه سهام عالوه بر توجه الزم و کافی به ارزش افزوده اقتصادی تعدیل شده ارزش افزوده بازار و نسبت کیوتوبین تأثیر سایر عوامل تأثیر گذار را نیز مورد مطالعه و آزمون قرار دهند. منابع مورد استفاده Baker, Malcolm. & Wurgler, Jeffrey Investor Sentiment and the Cross - Section of Stock Returns. Journal of Finance, vol 61, pp Chan,Ann L. Lee, C, Edward. Lin, Stephen (2009). The impact of accounting information quality on the mispricing of accruals: The case of FRS3 in the UK. Journal of Accounting and Public Policy, 2009, vol. 28, issue 3, pages Desai, hemang & Krishnamurthy, Srinivasan & Venkataraman, Kumar (2007). "The Role of Fundamental Analysis in Information Arbitrage: Evidence from short Seller Recommendations Southern Methodist University, May

10 Djamil.A. B, Razafindrambinina. D, Tandeans. C The Impact of Intellectual Capital on a Firm s Stock Return: Evidence from Indonesia. Journal of Business Studies Quarterly, Vol 5, No 2.pp: Latif. M, Shoukat Malik, M & Aslam, S Intellectual Capital efficiency and corporate performance in developing countries: A Comparison between islamic and conventional banks of Pakistan. Interdisciplinaty journal of contemporary research in business.vol.4. NO.1.PP: Lee, J. Y., Steven, G.S. and Siew, H.C., 2009, Wealth Creation from InformationTechnology Investments Using the EVA, The Journal of Computer Information System, Vol. 4, pp. 42. Maditinos, D., Sevic, Z. and Theriou, N.G., 2009, Modelling Traditional Accounting and Modern Value-Based Performance Measures to Explain Stock Market Return in Athens Stock Exchange, Journal of Modelling in management, Vol. 4, pp Maditinos. D, Chatzoudes. D & Tsairidis. C The impact of intellectual capital on firms market value and financial performance. Journal of Intellectual Capital.Vol. 12. No. 1.PP: Ramudu, P Janki & Rao, S Durga, (2006), "A Fundamental Analysis of Indian Banking Industry. The Iefai Journal of Bank Management, Vol 5, NO.4, pp Xue, Yanfeng & Zhang, May (2008), Fundamental Analysis. Instilutional Investment, and Limits to Arbitrage. Working Paper Seris, George Washington University, Department of Accountancy, August, Young, S. David and Stephen O'Byrne, 2001, EVA and Value-Based Management: A Practical Guide to Implementation (New York: McGraw Hill). Zaima. J. K & Turetsky, H. F. (2004) The MVA-EVA. Relationship Separation of Market Driuen versus Firm Driuen Effects. 308